【育儿】汇源果汁两年甩卖12家子公司 交易超28亿元

盲目扩张造成闲置产能占用大量资金，全国48家工厂产能利用率不足30%

汇源又卖厂了，历史上最多。

股东用汇源的广告词，每天喝两杯果汁，享受健康生活。他们调侃道:每年卖几家公司，享受利润的假象。

仅相隔一个工作日，汇源果汁(01866.hk)就在本月18日和22日宣布了两项重大事件，即出售其九家工厂和拟议发行信用增级债券，这表明该公司资金紧张。此外，汇源自2013年以来已经出售了三家子公司。共有12家公司易手，交易规模超过28亿元。出售公司资产的频率、速度和金额在国内很少见到。

据《长江商报》调查，汇源在中国有48家工厂，闲置产能占用大量资金。2013年不含政府补贴，实际利润只有400万元。2014年迎来第一个亏损年，亏损1.27亿元。

更值得注意的是，接管九厂的是北京方正富邦创融资产管理有限公司(以下简称方正富邦)，方正富邦的大股东是方正证券，目前在资本市场备受关注。

6月24日，中国研究蒲华研究院研究员肖健接受《长江商报》专访时表示，可口可乐收购汇源的失败对汇源集团影响深远，大规模的营销体系是汇源失败的重要因素。此外，家族管理也是其长期以来对市场反应迟钝的一个重要原因。不难想象，职业经理人苏上任后，在汇源改革的道路上遇到了很多阻碍。

18亿元摆脱9个拖油瓶

根据汇源果汁6月18日发布的公告，汇源集团出售了北京汇源、江西汇源、吉林汇源、锦州汇源、山东汇源、山东水笙、山东辛鸣汇源、山西汇源、肇东汇源等9家公司，均属于母公司鲁中汇源，是汇源果汁的间接全资子公司，主要从事果汁、饮料、瓶装水的制造、加工和销售。

根据汇源果汁发布的公告，9家工厂的总售价为18.12亿元，仅溢价2.16亿元。

但从上述九家公司的资产来看，盈利能力并不占优势。事实上，在经营下滑的情况下，2013年发生税后亏损共计1509万元，2014年亏损继续扩大至4462万元。

值得注意的是，与之前出售的资产相比，九厂的资产溢价并不高。在股市高企的情况下，九厂的价格其实并不划算，急于出售也可能是汇源集团考虑摆脱财务困境的缘故。

长江商报记者了解到，2007年吉林汇源成立，2007年锦州汇源投资，2008年江西汇源建成。

从时间上看，在可口可乐计划收购汇源之前，这些工厂的建成是非常准确的。根据汇源果汁2014年年报，汇源集团在全国有48家工厂。闲置产能占用大量营运资金，产能利用有限，导致资金短缺。此外，近年来汇源集团也向上游产业转型布局。湖北省只有荆门、钟祥两地建成了60万亩圈地的生态工业园，投资高达142亿元。

数据显示，2014年底银行短期贷款达到31亿元，当年亏损1.27亿元，迎来了第一个亏损财年。2013年，虽然汇源果汁净利润为2.29亿元，但如果将出售上海和成都工厂的收益扣除4.26亿元，政府补贴扣除2.25亿元，汇源果汁的实际业绩是亏损的。

汇源不可能不清楚市场风险。如果其亏损工厂继续生产，可能会进一步拖累其业绩。

汇源果汁在公告中表示，出售九家公司资产的收益可以提高集团的整体盈利能力，改善集团的债务结构，降低债务比率。出售后，这笔巨款将用于偿还短期高息贷款，补充流动资金，进行投资。

根据中国普化研究院的一家研究所肖健的分析，以上出售的九家工厂近年来一直处于亏损状态，汇源集团有着强烈的减肥愿望。更重要的是，在汇源低浓度果汁、鸡尾酒等新产品陆续上市的背景下，汇源在营销和营销上面临着巨大的财务压力，可以在一定程度上缓解公司的财务压力。

很难避免只有两个。2008年，汇源集团旗下12家公司被出售，交易规模超过28亿元。以前国内很少有传统饮料企业如此高速的出售资产，交易金额过大。

快速膨胀自制苦果

自2013年以来，汇源集团改变了前几年的大跃进扩张，在过去两年中抛售了资产，这让市场参与者感到惊讶，也让他们意识到了自己。业内人士认为，持续出售资产以优化债务结构，肯定与前几年的扩张有关。

《长江商报》记者发现，汇源果汁扩张的加速集中在2008年左右。当时一个重要的背景是国际饮料巨头可口可乐试图收购汇源集团。为了提高收购中的溢价，汇源集团在全国范围内实现了跨越式扩张。

《长江商报》的一项调查显示，尤其是2007年汇源果汁在港交所上市后，华东和华南地区建起了10万吨产能的工厂。当时公告显示，预计投资4亿元，整体产能预计增长10%。

汇源果汁落地香港后公开表示，2007年将加大资本投入，计划投入约7.58亿元，比2006年的2.74亿元高出近1.7倍。主要目的是扩大果汁饮料的生产能力。

在《推荐珍珠白菜价格的汇源果汁》中，研究机构Gronhui推测，在可口可乐收购汇源之前，汇源集团已投资20多亿元人民币新建工厂，被视为在收购中等待溢价。

古今中外的一切都取决于幸福和灾难。当时汇源集团认为可口可乐的M&A是一个固定号码，打算用可口可乐的钱把自己改造成上游果汁原料供应商。出人意料的是，M&A案被商务部驳回，产能扩张也为自己埋下祸根，难以回归，以至于2008年业绩开始下滑。

除了收购前新建工厂外，汇源自那以后不断投资新建工厂，导致产能长期大量闲置。虽然2014年年报显示全国已布局48家工厂，但产能利用率不足30%。

这意味着土地使用权的年度折旧和摊销将吞噬该企业的利润。

但闲置产能占用大量资金，公司盈利能力无法提供足够的现金流，导致资金链紧张，不得不向银行大量借款。

根据格龙会公开调研数据，汇源果汁2014年末短期银行贷款达到31亿，公司财务费用净额2.9亿，财务费用净额占比从2006年的2.68%上升到2014年的6.32%。

产能过剩，债务高企，汇源集团难以独善其身。即便如此，在收购案被驳回后，汇源集团在全国范围内投资种植园和浓缩果汁加工业务。先后投资钟祥、湖北、吉林、伊春、黑龙江、新疆等12个生态工业园区，金额巨大。

在产品方面，可口可乐收购汇源失败后，2009年上市的柠檬低浓度果汁和2010年以独特的差异化优势为卖点的碳酸饮料果汁郭乐并没有改善。

北京冠军营销的创始人赵强在接受采访时认为，这可能与内部决策有关，扩张可能与当地投资政策有关，或者不知道背后有什么交易。

根据肖健的分析，总体来说，汇源在产品定位上没有太多新的思路，很难真正在某个细分领域有所突破。他认为汇源果汁一直是强于生产，弱于渠道。特别是可口可乐并购的失败对汇源果汁的营销渠道产生了很大的影响，导致其营销体系中有很大一部分是真实的空，这也是汇源多元化失败的一个重要因素。

更重要的是，长期以来，家族式的管理模式也是汇源市场反应冷淡的重要原因。苏傅颖对汇源的改革有很多阻碍。最后，苏宣布一年后离开汇源，汇源的现代企业治理机制有待完善。

收购方背后可能有更大的黄金持有者

方正富邦收购汇源资产，让业内人士大跌眼镜。

方正富邦是中国证监会批准的一家从事创新业务的基金公司的第四家子公司。方正富邦基金管理公司持有方正富邦100%的股权，其中方正证券是最大股东，是中国第一家综合性证券公司，也是上交所和深交所的第一成员。

长江商报记者询问，方正富邦之前主要从事基金管理。作为一家基金公司的子公司，业内人士对其为何突然要收购果汁企业的资产感到惊讶。方正富邦在收购前后并未进行任何公告。

方正富邦是方正富邦基金管理有限公司与台湾富邦证券投资信托有限公司的合资企业，持股比例分别为66.7%和33.3%。

业内人士推测，方正富邦参与收购可能只是受托方，背后可能有更大的金主。6月26日，长江商报记者通过邮件向方正证券秘书长熊询问核实情况，但未得到回复。

事实上，方正涉足饮料行业并非没有先例。此前，方正集团的上市公司方正科技(600601.sh)通过浙江国投收购健力宝，使得方正正式进入饮料行业。

宇春战略首席顾问陈朝晖此前接受媒体采访时表示，这些资产是在股市高烧的情况下出售的。与之前卖出的三家公司的价格相比，这九家公司的平均价格只有2亿元，资产处于低溢价状态，很有可能资本市场会出现其他计划。

汇源果汁没有回应记者关于管理层如此大规模处置资产弥补亏损是否是真实意图，以及未来资本运营是否有其他动机的提问。

采访中，赵强认为，汇源集团作为纯果汁行业的国内巨头，虽然暂时不会因为供过于求而动摇市场地位，但也要紧跟市场需求，不一定多一个产品就能卖，多一个产品也会多一个库存。

然而，作为传统饮料企业，汇源集团在电子商务领域的探索值得关注。2015年1-4月汇源第三方电商销售业绩增长683%，已经为汇源开了个好头。

汇源近三年经营数据

(单位:亿元)

销售

净利

政府补贴

39.8

0.1616

2.8

2012年

45.039

2.29

2.25

2013年

销售

净利

政府补贴

45.91

-1.27

0.6263

2014年

销售

净利

政府补贴

锦州汇源

山东汇源

山东水笙

山东辛鸣汇源

山西汇源

肇东汇源

交易总额

28.22