【母婴新闻】注册制下的奶粉行业 能否否极泰来？

作者:Gronhui & middot飞鼠溪

国庆中秋假期前最后一个交易日，阿奶集体分手。之前对比蒙牛和伊利的时候，不小心发现了雅士利，割韭菜很厉害，所以看了一下整个奶粉行业。

投资消费类股很重要。有些类别的上限自然很低，很难保证公司收入的稳定增长。然而，空的增长型产业可能没有投资价值。比如你买了近三年的奶粉股票，你可能会哭(注意:红绿线是合生元，蓝色是雅士利，紫色是北门美)。

奶粉行业天花板低吗？显然不是。有个问题是什么产品能带动销售而不是涨价。我觉得中国市场的奶粉肯定是答案之一。再想想，在中国的家庭消费中，儿童消费的地位，你就知道奶粉行业的天花板很高。

那为什么过去那么难过呢？三言两语，比赛格局太差。

竞争格局不好

说实话，在消费者如此注重质量的行业中，很少看到中国奶粉行业的竞争格局，市场上也没有强势的主导品牌！关于国内奶粉品牌的市场份额，不同机构调查的数据有所不同，但一般都指向一个方向，行业集中度很低。例如，euromonitor的数据:

如果拔前五，中国cr5的比例不仅不如欧美日韩，甚至还不如世界平均水平。

婴儿奶粉可视为标准产品。在标准产品行业这样的竞争格局下，投资者赚钱并不容易。另一方面，中国经济飞了这么多年，标准化消费品行业的竞争格局基本稳定。比如啤酒，五大玩家拿了75%的股份，奶粉怎么能这么玩？

要谈这个，就要谈中国奶粉的发展。大多数人都知道2008年的三聚氰胺事件，这的确是中国婴幼儿奶粉的分水岭。2008年之前，中国奶粉市场的主力是国产奶粉，尤其是2005年雀巢婴儿奶粉碘超标，国外品牌份额下降很多，国产奶粉一度占到80%左右。

三聚氰胺事件严重损害了国内消费者对国产奶粉的信心，中国奶粉行业的竞争格局发生了很大变化。雅士利、圣元这样的老玩家失去了市场，三鹿直接出局，国外玩家不断涌入，市场份额一路攀升。此外，未受影响的国内乳制品公司北美和贺飞也是受益者。Synergy抓住机会，2008年切入奶粉行业，主要从法国进口。

这一事件也带来了一个影响，就是高价和国外品牌的奶粉被视为高端和优质，而低价奶粉则让人担心质量。因为父母愿意花高价让孩子得到优质奶粉，所以这个行业的消费者对价格并不敏感。

以合生元为代表的国外品牌和新奶粉企业抓住消费者心理，抬高价格或引进进口高价奶粉，其他国内品牌争相效仿。另外，从2010年到2014年，原料奶价格一路上涨。在13年反垄断调查之前，国内奶粉行业的涨价并没有停止。

涨价是一个行业最好的时机，基本上玩家都受益了。但是，在一个标准的产品行业，注定在这样的竞争态势下，安逸的日子不会长久。

2013年的行政反垄断调查当然是一个因素(13年国家发改委对奶粉企业、美赞臣、多美滋、和胜源等发起价格反垄断调查。因限制经销商降价而被罚款，奶粉涨价暂时告一段落)，但更重要的因素是，在这样的竞争形势下，如此高的利润必然会导致空更大的产能。

经过反垄断调查，新配方的引入和配方的升级成为奶粉企业涨价的新手段。市场上的品牌和配方太多，消费者别无选择。

再加上13年后海淘奶粉和海外采购的兴起，信息透明让消费者看到了国内外同品牌奶粉的价格差异，更多的国外奶粉通过网络渠道进入中国市场。

之后，生奶在14年上半年见顶，开始进入下行周期。原料奶降低了奶粉企业的生产成本，下游推广力度加大。

可以说，中国奶粉行业的竞争格局已经彻底崩溃，没有人会好过。合生元利润大幅下滑，北门美和雅士利连续亏损。

登记制度是什么意思

奶粉行业是一个完全竞争的行业。在上述竞争格局下，即使政府不采取行动，玩家迟早也会被淘汰。每一次行业危机都是一次完成行业集中度提升的机会。

但这种市场主导的去产能，必须淘汰国产奶粉品牌，而不是国外品牌。就资金实力而言，大部分国产奶粉品牌都比不上国外品牌的资金实力。此外，国外奶粉的价格平均高于国内，其中利润较大的是空房，它能熬过寒冬。但是国产奶粉就不好说了，比如北门美，如果现在的竞争格局继续下去，是否能活下来就成问题了。

此外，虽然三聚氰胺事件已经发生多年，但消费者仍然认为外国品牌在心理上更安全，这就是为什么国内奶粉品牌在海外建厂以增加其外国含量。

因此，我们可以肯定，如果市场不加控制，中国奶粉行业在形成新的竞争格局后，将进一步被外国公司所主导。这应该是任何大国政府都不希望看到的。

我们看看美国韩国日本，奶粉行业基本都是国产品牌主导。无论是面子问题，还是国内奶粉企业的游说，中国政府都有支持本土奶粉企业的动机。

所以奶粉注册制度是政府主导的奶粉行业去产能，而不是市场去产能，类似于去年以来上游行业去产能，这里的思路是支持国产奶粉。

2016年11月16日，婴幼儿配方奶粉注册制度配套文件正式下发，企业可以正式提交申请材料。截止日期是2018年1月1日。之前没有通过注册的奶粉以后不能在国内销售，进口奶粉和国产奶粉都纳入管理范围。按照注册制度，一个工厂最多有3个奶粉品牌，9个配方量。所以无论是国内奶粉企业还是国外奶粉企业，很多品牌都会被砍掉。

目前拥有qs证书的国内工厂103家，海外工厂71家，市场上流通的品牌超过2000个，这意味着近70%的品牌将退出市场，为剩余品牌腾出空间。

谁将受益

了解了政府的心态和奶粉行业的困境，大概就可以判断，三年多来苦不堪言的奶粉行业即将迎来曙光。

但由于将正式实施至2018年1月1日，企业获得的配方清单将于今年8月陆续公布。在此之前，渠道一定要谨慎小心。毕竟今年的库存明年可能就不放了。

所以这个时候渠道拿货一定要谨慎，去库存很重要。难怪上半年奶粉行业的业绩没有明显提升，雅士利和北门美还是亏了不少。

8月份以来，国家药品监督管理局先后公布了获批的奶粉配方名单，这意味着行业的不确定性将逐渐明朗。不确定性消失，生意好。渠道努力补货一年多，政策明确后，将面临今年下半年到明年的补货需求。

因此，对于目前的奶粉企业来说，短期内，国内奶粉在行业竞争格局改善后会受益，行业反转对股价是一个很好的刺激。此外，还有一个好消息是，国际原料奶价格自去年以来一直在上涨，很可能进入新的上涨周期，原料成本的上涨也将在一定程度上制约下游乳制品行业的推广。

从长远来看，很明显，对于一个标准的奶粉行业来说，竞争格局不会停留在目前的位置。奶粉行业集中度势必继续上升，更多的玩家将被踢出市场。这需要长期跟踪公司的管理、品牌力、财务实力等因素，不清楚谁会笑到最后。

在港股上市的奶粉企业主要有三家:

合生元(1112.hk):合生元现在专注于保健和奶粉。罗飞的管理能力是杠杆，战略眼光很大。这说明公司抓住2008年的行业危机，靠益生菌切入奶粉行业，15年后又切入保健品行业。17年上半年，公司奶粉业务收入恢复正增长。

雅士利(1230.hk):雅士利曾经是中国的老式奶粉。2008年后，其市场份额迅速下滑，近几年非常尴尬。神奇的是雅士利在2013年和2014年割了蒙牛和达能的韭菜(两者的入场费都是3.5港币)。蒙牛和达能进入后，把奶粉品牌合并到雅士利。目前雅士利旗下有雅士利原厂品牌，还有蒙牛的欧仕蒙牛和瑞步恩，达能的多美滋。

雅士利是蒙牛的控股子公司，蒙牛现任掌门人原本就是雅士利掌门人。蒙牛要赶上雅士利，奶粉的短板要补。从这一点来看，蒙牛是有动机向雅士利倾斜资源的。

奥友(1717.hk):奥友是奶粉行业的异类。在整个行业陷入困境的时候，奥友在16年和17年都取得了不错的利润，收入和利润都保持了高速增长。公司的奶粉业务分为三部分:自有品牌奶粉、自有品牌羊奶粉、自有品牌(为全球其他客户生产自有品牌婴幼儿奶粉)。公司的嘉贝亚特羊奶粉占据中国羊奶粉市场的第一位。

2011年，由于安永发现未决问题，股票停牌至2014年8月4日，复牌首日上涨47.25%。2014年11月，原两大股东退出，盛德制药厂(董事长林)从两大股东手中收购了25.8%的股份。2015年8月，盛德制药厂加入一致行动方完成对奥友的要约收购，一致行动方持股比例达到60.54%。

a股公司中，北美(002570.sz)是纯奶粉厂商，近两年业绩亏损严重。

另外还有伊利、三元等。伊利的奶粉业务在国内奶粉市场占有率第一，17年上半年奶粉业务也恢复了正增长。当然，婴幼儿奶粉业务并不是他们收入贡献的最大来源。

结论

在一个天花板很高的行业，如果竞争格局变坏，现在不是投资的好时机。但是，一个行业的竞争格局不会一直坏下去。市场压力和政府干预都会促进新的竞争格局的形成。现在可能是投资的时候了。

奶粉注册制度是政府干预改善奶粉行业竞争格局的手段。短期内，国产奶粉有望受益。当然，可以肯定的是，我们还要看年报。如果行业确实反转了，一波行情两三周是完不成的。

从长远来看，政府干预只会让奶粉行业的竞争格局不再混乱。对于一个标准的奶粉行业来说，未来的趋势是行业集中度进一步提升，更多的玩家被踢出市场，为剩下的WINNER腾出空间。要判断最终的WINNER，需要跟踪公司的管理、品牌力、财务实力等因素。

最后说点别的。人走在市场上，最怕被砍。我们了解一家公司，年报是一个重要的窗口。该窗口供审计人员识别。香港股市的三家奶粉企业，加上乳业大哥蒙牛，都是安永写的。安永的要价几何？(看图不说话，有兴趣自己查号)